Τι μπορεί να πάει στραβά; Σχεδόν τα πάντα

Υπάρχουν περίοδοι στις αγορές κατά τις οποίες ένα πράγμα πηγαίνει στραβά και απειλεί να παρασύρει τα υπόλοιπα. Και υπάρχουν περίοδοι κατά τις οποίες μοιάζουν να πηγαίνουν στραβά σχεδόν όλα ταυτόχρονα.

Η παγκόσμια αγορά ομολόγων πλησιάζει επικίνδυνα στη δεύτερη κατηγορία.

Οι αποδόσεις των αμερικανικών κρατικών ομολόγων έχουν εκτιναχθεί σε επίπεδα που η Wall Street είχε να δει σχεδόν δύο δεκαετίες. Η απόδοση του αμερικανικού κρατικού ομολόγου 10ετους διάρκειας κινείται πλέον πάνω από το 5,1%, ενώ του 30ετούς ξεπέρασε το 5,4%, καθώς οι επενδυτές ζητούν ολοένα μεγαλύτερη αμοιβή για να δανείσουν μακροπρόθεσμα την αμερικανική κυβέρνηση.

Και η Αμερική δεν είναι μόνη. Οι αποδόσεις ανεβαίνουν από την Ευρώπη έως την Ιαπωνία, καθώς οι αγορές έρχονται αντιμέτωπες με έναν συνδυασμό που δύσκολα θα μπορούσε να είναι πιο δυσμενής: τεράστιο δημόσιο χρέος, επίμονα δημοσιονομικά ελλείμματα, νέες πληθωριστικές πιέσεις, ακριβή ενέργεια, κεντρικές τράπεζες που επιστρέφουν στις αυξήσεις επιτοκίων και κυβερνήσεις που χρειάζονται τρισεκατομμύρια για να αναχρηματοδοτήσουν χρέος το οποίο εκδόθηκε όταν το χρήμα κόστιζε ελάχιστα.

Το ερώτημα επομένως δεν είναι μόνο πόσο ψηλά μπορούν να φτάσουν οι αποδόσεις.

Είναι ποιος θα αγοράσει όλο αυτό το χρέος – και πόσο ακριβά θα πρέπει να πληρωθεί για να το κάνει.

Το 5% που αλλάζει την εξίσωση

Για περισσότερο από μία δεκαετία οι κυβερνήσεις των ανεπτυγμένων οικονομιών έμαθαν να ζουν με ολοένα μεγαλύτερα χρέη επειδή το κόστος τους ήταν εξαιρετικά χαμηλό.

Η εποχή αυτή έχει τελειώσει. Το ακαθάριστο δημόσιο χρέος των ανεπτυγμένων οικονομιών βρίσκεται σήμερα κοντά στο 110% του ΑΕΠ, έναντι περίπου 70% στις αρχές της δεκαετίας του 2000. Στις ΗΠΑ έχει υπερδιπλασιαστεί σε αυτή την περίοδο, ενώ στη Βρετανία έχει σχεδόν τριπλασιαστεί.

Το κρίσιμο όμως δεν είναι μόνο το ύψος του χρέους. Είναι η στιγμή κατά την οποία το χρέος αυτό συναντά το νέο κόστος του χρήματος.

Το 2007, όταν η διάμεση απόδοση των κρατικών ομολόγων των πλούσιων οικονομιών βρισκόταν περίπου στα σημερινά επίπεδα, οι κυβερνήσεις χρειάζονταν να διαθέσουν στην αγορά χρέος ίσο με περίπου 11% του ΑΕΠ.

Σήμερα πρέπει να πουλήσουν περισσότερο από το διπλάσιο.

Πρέπει να χρηματοδοτήσουν μεγάλα νέα ελλείμματα και, ταυτόχρονα, να αντικαταστήσουν παλαιά ομόλογα που είχαν εκδοθεί με πολύ χαμηλότερα επιτόκια. Αυτό είναι που κάνει τη σημερινή συγκυρία διαφορετική.

Η μεγάλη αναχρηματοδότηση

Η ωρολογιακή βόμβα βρίσκεται στις ημερομηνίες λήξης. Το ένα τρίτο του σταθερού επιτοκίου κρατικού χρέους των χωρών του ΟΟΣΑ λήγει έως το 2028. Σχεδόν το μισό λήγει έως το 2030.

Κάθε ομόλογο της εποχής του φθηνού χρήματος που λήγει πρέπει πλέον να αντικατασταθεί από ένα πολύ ακριβότερο.

Και αυτό γίνεται σταδιακά ένας τεράστιος λογαριασμός. Οι πληρωμές τόκων απορροφούν ήδη περισσότερο από 3% του ΑΕΠ στις χώρες του ΟΟΣΑ και σχεδόν 5% στις ΗΠΑ. Εάν το κόστος δανεισμού παραμείνει κοντά στα σημερινά επίπεδα, οι ετήσιες δαπάνες τόκων των ΗΠΑ θα μπορούσαν να πλησιάσουν τα 2,7 τρισ. δολάρια έως το τέλος της δεκαετίας.

Περισσότερα χρήματα για τόκους σημαίνουν λιγότερα χρήματα για συντάξεις, υγεία, άμυνα, επενδύσεις ή φορολογικές ελαφρύνσεις.

Και κάπου εκεί ένα πρόβλημα της αγοράς ομολόγων μετατρέπεται σε πολιτικό πρόβλημα.

Ποιος θα αγοράσει όλα αυτά τα ομόλογα;

Υπάρχει όμως και η άλλη πλευρά της εξίσωσης: οι αγοραστές. Για χρόνια οι κυβερνήσεις μπορούσαν να βασίζονται σε τεράστιους, σχετικά προβλέψιμους επενδυτές.

Οι κεντρικές τράπεζες απορροφούσαν κρατικό χρέος μέσω των προγραμμάτων ποσοτικής χαλάρωσης. Τα συνταξιοδοτικά ταμεία καθορισμένων παροχών χρειάζονταν μακροπρόθεσμα ομόλογα για να αντιστοιχίσουν τις μελλοντικές υποχρεώσεις τους.

Και οι δύο αυτές δυνάμεις εξασθενούν. Οι κεντρικές τράπεζες περιορίζουν τα χαρτοφυλάκιά τους, ενώ η μετάβαση προς συνταξιοδοτικά συστήματα καθορισμένων εισφορών στρέφει περισσότερα κεφάλαια σε μετοχές και άλλα περιουσιακά στοιχεία.

Την ίδια στιγμή εμφανίζεται ένας νέος τεράστιος ανταγωνιστής για το παγκόσμιο κεφάλαιο: η τεχνητή νοημοσύνη.

Data centers, δίκτυα ηλεκτρικής ενέργειας, chips και υπολογιστικές υποδομές απαιτούν επενδύσεις τρισεκατομμυρίων. Κυβερνήσεις και επιχειρήσεις διεκδικούν επομένως τα ίδια χρήματα.

Ο οριακός αγοραστής ενός κρατικού ομολόγου γίνεται περισσότερο ευαίσθητος στην τιμή. Και όταν η προσφορά αυξάνεται αλλά η δεδομένη ζήτηση υποχωρεί, υπάρχει ένας απλός τρόπος να προσελκυσθούν αγοραστές: Υψηλότερη απόδοση.

Η παγίδα του βραχυπρόθεσμου χρέους

Οι κυβερνήσεις έχουν ήδη βρει έναν τρόπο να αποφύγουν εν μέρει το υψηλό κόστος των μακροπρόθεσμων τίτλων: δανείζονται για μικρότερες περιόδους.

Το μερίδιο των νέων εκδόσεων διάρκειας άνω των δέκα ετών βρίσκεται στο χαμηλότερο επίπεδο από το 2009, ενώ αυξάνεται η χρήση εντόκων γραμματίων. Στις ΗΠΑ σχεδόν το ένα τέταρτο του χρέους βρίσκεται πλέον σε έντοκα γραμμάτια του δημοσίου.

Βραχυπρόθεσμα, η στρατηγική έχει λογική. Γιατί να κλειδώσεις ένα επιτόκιο άνω του 5% για δεκαετίες εάν πιστεύεις ότι αργότερα θα υποχωρήσει;

Υπάρχει όμως ένα πρόβλημα. Το χρέος λήγει ταχύτερα. Και όσο περισσότερο ένα κράτος δανείζεται βραχυπρόθεσμα τόσο συχνότερα πρέπει να επιστρέφει στις αγορές. Εάν τα επιτόκια δεν πέσουν, η προσωρινή λύση μετατρέπεται σε παγίδα.

Και τότε ήρθε το πετρέλαιο

Σαν να μην ήταν αρκετά όλα τα παραπάνω, η ενεργειακή κρίση έφερε ξανά στο προσκήνιο τον μεγαλύτερο φόβο της αγοράς ομολόγων: τον πληθωρισμό.

Η άνοδος του πετρελαίου πάνω από τα 100 δολάρια, εν μέσω του πολέμου με το Ιράν και της αβεβαιότητας γύρω από τη ροή πετρελαίου μέσω των Στενών του Ορμούζ, ανατρέπει τις προσδοκίες ότι οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν σύντομα να αρχίσουν να χαλαρώνουν τη νομισματική πολιτική.

Η αλυσίδα είναι σχεδόν μηχανική: Πετρέλαιο ακριβότερο. Πληθωριστικές προσδοκίες υψηλότερες. Επιτόκια για μεγαλύτερο διάστημα. Πωλήσεις ομολόγων. Υψηλότερες αποδόσεις.

Και στη συνέχεια υψηλότερο κόστος χρήματος για όλους.

Το sell-off περνά στη Wall Street

Τα πρώτα σημάδια μετάδοσης είναι ήδη ορατά στις μετοχές. Και ο πιο ευάλωτος κρίκος είναι οι μικρότερες επιχειρήσεις.

Ο Russell 2000 ξεκίνησε τον Σεπτέμβριο με άνοδο περίπου 20% από την αρχή του έτους. Το κέρδος του έχει περιοριστεί πλέον κοντά στο 14%, καθώς οι small caps αποδεικνύονται πολύ πιο ευαίσθητες στην άνοδο των επιτοκίων από τις μεγάλες εταιρείες.

Δεν είναι δύσκολο να καταλάβει κανείς γιατί. Οι μικρότερες επιχειρήσεις εξαρτώνται περισσότερο από τον δανεισμό και έχουν μικρότερη δυνατότητα να απορροφήσουν την αύξηση του χρηματοοικονομικού κόστους.

Στην αγορά options, η αμυντική τοποθέτηση είναι ήδη έντονη, με τις συναλλαγές σε puts του ETF που παρακολουθεί τον Russell 2000 να υπερβαίνουν αισθητά εκείνες σε calls.

Και εδώ βρίσκεται η επόμενη μετάδοση του σοκ. Όταν ένα αμερικανικό κρατικό ομόλογο προσφέρει πάνω από 5% με σχεδόν μηδενικό πιστωτικό κίνδυνο, κάθε άλλο περιουσιακό στοιχείο πρέπει να δικαιολογήσει γιατί ένας επενδυτής θα πρέπει να αναλάβει μεγαλύτερο ρίσκο.

Οι αποτιμήσεις των μετοχών πιέζονται. Το εταιρικό κόστος δανεισμού ανεβαίνει. Οι επενδύσεις γίνονται ακριβότερες. Τα στεγαστικά και τα καταναλωτικά δάνεια ακολουθούν.

Η αγορά ομολόγων αρχίζει έτσι να φορολογεί ολόκληρη την οικονομία.

Ο φαύλος κύκλος

Και εδώ φτάνουμε στο πραγματικά επικίνδυνο σενάριο. Δεν χρειάζεται μία νέα Lehman Brothers. Δεν χρειάζεται καν μία ξαφνική κρατική χρεοκοπία. Αρκεί οι αποδόσεις να παραμείνουν ψηλά για αρκετό καιρό.

Το φθηνό χρέος λήγει και αντικαθίσταται από ακριβότερο. Οι δαπάνες για τόκους αυξάνονται. Τα ελλείμματα μεγαλώνουν.

Οι κυβερνήσεις χρειάζεται να εκδώσουν ακόμη περισσότερο χρέος. Η μεγαλύτερη προσφορά απαιτεί υψηλότερες αποδόσεις για να προσελκύσει αγοραστές.

Οι υψηλότερες αποδόσεις αυξάνουν ακόμη περισσότερο το κόστος εξυπηρέτησης του χρέους.

Και ο κύκλος ξεκινά από την αρχή. Αυτό είναι ίσως το πιο ανησυχητικό χαρακτηριστικό της σημερινής κρίσης των ομολόγων: κάθε επιμέρους πρόβλημα έχει τη δυνατότητα να κάνει το επόμενο μεγαλύτερο.

Υψηλό χρέος. Μεγάλα ελλείμματα. Ακριβότερο πετρέλαιο. Επίμονος πληθωρισμός. Υψηλότερα επιτόκια. Λιγότεροι σταθεροί αγοραστές. Τεράστιες ανάγκες αναχρηματοδότησης.

Τι μπορεί λοιπόν να πάει στραβά; Σχεδόν τα πάντα. Και η αγορά ομολόγων αρχίζει ήδη να τιμολογεί αυτόν τον κίνδυνο.

Προτιμώμενη πηγή στην Google

Για να εμφανίζονται περισσότερα άρθρα της Ναυτεμπορικής στις αναζητήσεις σας εύκολα και γρήγορα, πρέπει να προσθέσετε το site στις προτιμώμενες πηγές σας. Μπορείτε να το κάνετε πηγαίνοντας εδώ.